深度解析:乐视会像当年德隆一样大崩盘吗?

2016-11-08 行业研究市场营销融资

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似乎所有人都知道乐视这一天迟早会来,烧钱总有到头的时候,但是不知道什么时候。巨额烧钱,超长战线,生态化反,直接改名乐视生态(Le Eco)的乐视,用一整套外面人都看不懂,自己人疯狂“蒙眼狂奔”的打法,成为中国几年来无疑最受争议的互联网公司。
 
贾跃亭昨晚的一封很长的内部信,引发了剧烈的震荡。似乎还有很多想说没说完的,之后又接受了一个专访,说了很多。 
 
我把所有贾跃亭所说的内容总结了一下,核心要点其实只有六个:
 
即将要裁员,调整组织结构;
 
首要安抚稳住供应链债主,你们都是好人,一直很支持我们,所以千万不要挤兑;
 
要不惜一切稳住股价,稳住股价就是稳住现金流,这是整个乐视生态的根本,一切以上市公司利益为先;
 
贾跃亭个人从股市里里各种方式套出来的钱也基本上花完了,居然不知不觉超过100亿了;
 
曾号称要在2016年估值超过1000亿,2022年超过1700亿,要在美国融资上市的乐视控股(全球),暂时融资失败了;
 
融资能力“弱”,乐视汽车等子生态短期内难有大的机构接盘,要依靠自现金流循环;
 
……
 
我们更关心的可能还有,上个月还在打鸡血,带了几百个中国媒体人去美国造势的贾跃亭,为什么在此时发了这么一个反思,乐视一直都缺钱,但为什么是现在反思不要烧钱太快了?
 
不妨看看过去这一周,乐视发生了三件大事:
 
1、供应商讨债,传闻达100亿规模,虽然3号乐视声明说,这一切都是谣言全盘否认,但从贾跃亭的内部信来看,这一切又都不是空穴来风,而且情况已经非常严重。乐视的3号回应已有些急躁得口不择言,使用刑事手段这种话,可以说实在不是一家公司主体能够说出来的,不然岂不是把公权当自己家了。
 
2、乐视体育旗下一个官方微博,发了一条恐怕有政治错误的微博。
 
3、最严重的,乐视股市大跌,上周五收盘价已跌破40元,市值直接缩水百亿规模。11月7日,贾跃亭公开信后的第一日,开盘即一路走低,短短开盘半小时时,乐视网的股价已大跌5%。
 
过去两年,自从乐视开启了生态马达,就从没有像今天这样在意A股过。11月9日周三上午10点,乐视网还将有A股投资者交流会。
 
这是一场从一开始就注定是多米诺骨牌的游戏,终于进入了它最后也最具观赏性的阶段。————这是袁剑在《中国证券市场批判》中对德隆处最风光时写下的一句评价。
 
A股才是所谓乐视生态最核心的现金奶牛
 
乐视生态内部的钱生钱金融模式,就是乐视生态的核心商业模式
 
常有朋友在讨论时问我,乐视是一场旁氏骗局吗,这也是之前很火的一篇文章。我想当下的乐视与旁氏骗局最核心的区别就在于,乐视最终如果把体育、汽车、手机等这些项目都做成功了,那就不是旁氏骗局了,因为有交付,否之则可能就是了⋯⋯只是这个结局现在还没有定论。相比起来,我更愿意把他与德隆对比。
 
德隆当年在A股的风光,与今天作为创业板第一股的“乐视网”有过之而无不及。德隆通过金融理财、法人股收购、彩票网投APP整合,在自己的德隆系内完成了一个钱生钱的闭环游戏, 最后让他付出惨重代价的也是德隆系生态内的高杠杆,一旦遇到一个环节的疏漏,就全盘皆输,杠杆多高,输得多惨烈。除非再来一次更大的“以毒攻毒”的资本赌局。
 
说到A股,大家应该印象最深刻的还是贾跃亭在去年的几次经典套现上。
 
经不完全统计,贾跃亭可见的通过A股套现纪录,在2015年共计57亿元。其中2015年6月3日套现约25亿,10月30日套现约32亿。这应该就是贾跃亭所说的个人主要出资100亿规模的资金主要来源。
 
其他,这一年,除了眼花缭乱的发布会和生态公司布局,很少让人有再关注到上市公司的问题,直到这次公开信,有一半篇幅几乎都在谈,要把“所有非上市公司资产”为上市公司服务。这句话说出来,多少是让人匪夷所思的。但也才让人恍然大悟整个资金链条,乃至乐视生存的基础,其实都在A股的股民身上。
 
当你发现这是一个循环,就像德隆一样,乐视网也是在自己的闭环生态体系内,玩了一个钱生钱的游戏。如果说德隆在当时一级市场几乎不成气候,二级市场则极度不规范,利用了一级半市场+二级市场的联动,完成了杠杠自循环,那么乐视网就是用二级市场+一级市场,完成了杠杆自循环。
 
这个循环是:用上市公司A股高位套现+A股增发+A股质押,变现——>借给上市公司+投入其他生态子公司+撬动生态子公司的融资——>生态子公司通过“生态关联业务”,把利润作进上市公司推高股价,亏损做进生态子公司——>推高股价,继续A股增发+A股套现+A股质押融资——>借给上市公司+投入其他生态子公司+撬动生态子公司的融资——>以此循环。
 
生态内钱生钱的金融模式,才是乐视生态的核心商业模式,这样形成的循环,直到它的每一个生态子业务都能实现正向的现金流循环,不再需要上市公司举债输血,各自独立盈利,那么乐视生态模式就做成了。
 
所以,这就是一场生态子公司何时实现正向现金流各自盈利,与A股上市公司何时结束高增长、或A 股上市公司的核心业务何时出现现金流崩盘之间的赛跑。
 
但就像贾跃亭自己在公开信后接受采访时说的,原来没想要生态子公司那么快正现金流,现在提前了。
 
为什么提前了?因为A股股价大跌,上市公司核心业务资金链出现严重问题,比他的预想提前了。
 
但是之前我始终没有想明白,做生态子业务为何一定要从汽车开始切入国际化,乐视如果真有国际化决心,复制乐视模式,首先应该从美国的国际版权开始买。因为至少在中国看到所有乐视模式成功的核心基础都在于内容。
 
不得不说,乐视在中国唯有内容业务和相关的超级电视还是有实际产品的,如果说乐视生态系统,是在玩三个盖子十个坑的游戏的话,内容和超级电视,应该算得上这三个帽子。只是这个帽子最后的大小空间可能有限罢了,所以一定要继续给另外七个坑找帽子。
 
但是乐视并没有,而是把最烧钱的汽车放在了美国,从汽车开始国际化,继续挖坑。需要说明的是,大家看到很多乐视从国际上买了这个版权买了那个版权,大多都是在中国的版权,而非美国。国际版权商,都对地区权限有着严格限制。没有足够的钱、人、资源,包括在汽车核心专利技术上的积累,为何选择汽车作为国际化的起点,一直让我匪夷所思。
 
关于国际化野心的疑问我也不时策略性地会问问乐视的朋友,似乎谁也说不出个所以然来。
 
直到看完贾跃亭的公开信,我稍微有些解答疑惑,这是典型的国内资本外移的操作手法。
 
曾经,大家是不是还记得,2015年11月18日,乐视发了一封内部信说,未来乐视将拿出乐视控股(全球)有限公司50%的股权,分给所有乐视的员工。
 
张志伟在2015年初乐视推出lepar计划的时候就对外表示,经过专业机构对乐视的评估,在2016年乐视控股(全球)会达到1000亿元以上的市值,目前旗下几个公司已经进行了分别的融资,预计在2016年达到1080亿元,在2017年达到2000亿元的市值,在2018年达到3500亿元的市值,在2019年达到5700亿元的市值,在2020年达到9500亿元,在2021年达到13000亿元,在2022年达到17000亿元。
 
曾经,他们的计划是成立乐视全球,乐视控股(全球)要在美国去融资到美国去上市。
 
但显然贾跃亭一年内把100亿自有资金花完了,也没有得到国际资本的认可,没有美国大资本愿意接。但是有一个显而易见的结果是,在国内通过A股质押,通过借款,通过A股套现等等,贾跃亭在国内的资金,的确是完成了外移。
 
当然,至于为什么非要资本外移,除了贾跃亭所谓的“国际化”理想,这中间又有什么别的利益诉求和关系,可能就不是我能够查实的了。
 
不过,贾跃亭的措辞已经稍微开始有了变化。在今年7月,贾跃亭收购美国电视厂商Vizio时,他还在说:乐视的资本结构分为两大部分——上市公司乐视网,以及非上市公司叫乐视全球。后者负责乐视全球化业务和中国本土非上市公司业务。本次收购是由非上市公司乐视全球完成的。
 
但在昨晚接受记者采访时,他的措辞已经变成了,乐视的资本结构分为三大部分,一是上市公司,上市公司的核心业务是视频、云和电视;二是LeEco Global,就是乐视的非上市公司体系;三是汽车,汽车变成了一个独立的体系。
 
上市公司问题已千疮百孔
 
直接、间接募资额已接近千亿元级别,怎么能叫“融资”能力不强?
 
所以所有乐视生态模式的核心,都在于上市公司“现金奶牛”不能恶化。让贾跃亭着急上火的,不是供应链上的索债,也不是生态子公司还没有正向盈利,这些都早就一次次在财报里有所体现了,不是现在才发现。
 
作为非地产等重资产类公司,乐视网的直接资产负债率65.72%已经罕见之高,再加上库存及无形资产减值可能带来的现金流恶化,和已进行的为直接融资的股权质押,担保到期等风险,贾跃亭最核心的现金奶牛业务(上市公司)资金链几乎已千疮百孔。
 
德隆的结局
 
德隆也有与乐视类似的“以毒攻毒”扩张计划
 
纵观乐视这两年的急速扩张,2014年是一个重要节点,承认涉入一场中国反腐案件,也让整个乐视陷入巨大资金和信用危机。不过很快,贾跃亭在这起风波后安然着陆,之后的乐视像变了一个人一样,没有大家预料中的会“收敛”和保证资金安全优先,而是更大规模大扩张。
 
在贾跃亭初陷囹圄在外避风头时,我当时有了解,乐视网和多家大资本都有谈接盘,但最终都因为估值过高,或情况过于复杂而不了了之。最终贾跃亭没有选择让别人接盘,而是更激进地在现金极度紧张的情况下开始了更大的扩张计划。两年内,建起了乐视的七大生态。
 
回看德隆资本快速积累的模式,初期非常简单理解,就是通过一级半市场和二级市场通过收购“法人股”倒买倒卖。但到了1996年底,股市形势突变,股价暴跌,在这种情况下唐万新如不追加保证金将有被强行平仓之虞。更严重的是,中央开始整顿金融秩序,清查金融租赁公司在各证券交易中心的资金业务,那些租赁牌照到期的则需要重新领证。德隆另一高层人士王宏在供述材料声称:1996年底,德隆资不抵债1亿元;德隆负债总额4.2亿元左右,其中欠新疆金融租赁的即有3.2亿元;而德隆资产总值仅3亿多元。
 
唐万新面临破产危机,迫切需要融入巨资填补在新疆金融租赁的黑洞。唐万新后来在庭审中承认,他解决危机的办法是“以毒药解毒药”。1997年的一次在北京召开的"达园会议",被唐万新称为“遵义会议”,他们做出了一个更惊人而大胆的决定,不仅不收缩战线,反而更大规模的扩张,进行国有资产的并购,进入实业领域并购。唐万新继续施展腾挪大法,利用金新信托违规融资。德隆通过挪用资金、债券、债券保管单等方式在短短9个月的时间里融到5亿到7亿元资金。唐万新终于以更大的毒药化解了德隆1996年底的危机。
 
唐万新的资本运作能力和手腕、胆识令人瞩目也令人瞠目。
 
到1998年,新疆德隆已控制了包括"德隆老三股"新疆屯河、湘火炬和合金投资在内的一批有很大潜力的国有资产。截止到2003年底,德隆相对控股的生产型彩票网投APP有177家,年销售收入超过400亿元,年纳税总额近20亿元。其中包括农庄、矿业等一大批当时看来不错的实业资产。
 
这在90年代末21世纪初,已是非常惊人的举措。只是那时风险投资还未在中国兴盛,德隆几乎完全靠二级市场完成彩票网投APP整合。
 
2000年底中科创业崩盘,成为德隆资本游戏倒下的第一章多米诺骨牌。虽然之后仍有两年风光,但在越来越多供应链客户,包括银行的兑付危机中,火中取栗的一代枭雄唐万新最终成为历史。
 
但愿,乐视不会成为历史,也许,还有机会。
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